Представьте двух человек в одном городе. Один только что получил премию в R$ 50 тыс. и не знает, куда вложить деньги. Другому нужны R$ 50 тыс., чтобы открыть небольшую фабрику, которая создаст десять рабочих мест. Они никогда не встретятся. И все же деньги одного могут профинансировать мечту другого.Эту магию делает возможной финансовая система.На первом уроке мы составим карту территории, которую будем изучать в течение следующих 13 занятий: кто участвует в системе, кто устанавливает правила, на каких рынках обращаются деньги и какие активы мы научимся оценивать. Без этой карты расчет цены облигации превращается в заучивание формул. С ней — в понимание рынка.1. Зачем нужна финансовая система?В любой экономике одновременно существуют две группы:Агенты с профицитом средств — тратят меньше, чем зарабатывают, и располагают излишками денег. Это сберегатель, компания с накопленными денежными средствами, пенсионный фонд.Агенты с дефицитом средств — нуждаются в большем объеме ресурсов, чем имеют в данный момент. Это семья, оформляющая ипотеку, компания, строящая фабрику, или государство, покрывающее дефицит бюджета.Финансовая система существует, чтобы эффективно и безопасно связывать эти две группы. Она направляет средства от тех, у кого они есть, к тем, кому они нужны, выплачивая доход кредиторам и взимая плату с заемщиков. Чем лучше работает эта связь, тем дешевле кредит и тем больше производительных инвестиций может профинансировать экономика.“Финансовая система — это совокупность институтов и инструментов, обеспечивающих движение средств между сберегателями и заемщиками и позволяющих сбережениям экономики финансировать производительные инвестиции.”- Определение адаптировано по Assaf NetoКомпания завершила квартал с рекордной прибылью и еще не решила, куда вложить свободные средства. В этот момент она является агентом...Правильный ответ: агент с профицитом средств — сейчас у него есть избыточные ресурсы, хотя завтра его роль может измениться.Обратите внимание: никто не остается агентом с профицитом или дефицитом средств навсегда. Та же компания, которая сегодня размещает свободные деньги, завтра может выпустить долговые обязательства для строительства фабрики. Роль меняется в зависимости от ситуации — и система должна обслуживать обе стороны.2. Два пути денег: косвенное и прямое посредничествоЕсть два пути, по которым деньги переходят от сберегателя к заемщику. Понять разницу между ними — значит понять половину этого курса.2.1 Косвенное посредничество (через банки)Вы размещаете R$ 10.000 в CDB с доходностью 100% от CDI (сегодня это около 15% годовых). Банк объединяет ваши деньги со средствами тысяч вкладчиков и выдает кредит компании, скажем, под CDI + 8% годовых.Кто несет риск того, что компания не заплатит? Банк. Если заемщик допустит дефолт, вы все равно будете получать доход по своему CDB в обычном порядке. В обмен на принятие этого риска — и проведение всей работы по кредитному анализу — банк получает разницу между ставкой, по которой кредитует, и ставкой, по которой привлекает средства: знаменитый банковский спред.В нашем примере банк привлекает средства под 15% и кредитует под 23%. Спред в 8 процентных пунктов покрывает риск неплатежа, операционные расходы, налоги — и прибыль банка.2.2 Прямое посредничество (через рынок капитала)Теперь представьте, что та же компания вместо обращения в банк выпускает дебентуру — корпоративную долговую ценную бумагу — с доходностью CDI + 2% годовых. Вы как инвестор покупаете эту бумагу напрямую.Кто теперь несет риск? Вы. Инвестиционный банк, структурировавший сделку, получил комиссию, но ничего не гарантирует. Если компания обанкротится, убыток понесет инвестор.Почему же кто-то согласится на это? Потому что CDI + 2% больше, чем 100% CDI по CDB. Устранив посредника, который принимал на себя риск, заемщик и инвестор делят между собой спред, прежде остававшийся банку: компания платит меньше (CDI + 2% вместо CDI + 8%), а инвестор получает больше (CDI + 2% вместо CDI + 0%). Именно эта логика лежит в основе роста бразильского рынка капитала.Вопрос для размышления: если прямое посредничество выгодно обеим сторонам, почему банки по-прежнему доминируют на кредитном рынке Бразилии? Подумайте: кто может выпускать дебентуры? Сколько стоит структурировать публичное размещение? А как привлекает средства небольшой магазин за углом? Мы вернемся к этому вопросу на уроке о CDB и дебентурах.При размещении дебентур через инвестиционный банк кредитный риск эмитента принимает на себя...Правильный ответ: инвестор, покупающий ценную бумагу — при прямом посредничестве банк структурирует и размещает выпуск, но не предоставляет гарантий; кредитный риск эмитента несет тот, кто держит бумагу.3. Кто устанавливает правила: структура Национальной финансовой системыСистеме, через которую проходят триллионы реалов, нужны четкие правила и внимательный надзор. SFN организована на трех уровнях — и эта структура встречается на любых экзаменах, от государственных конкурсов до профессиональных сертификаций рынка (CPA, CEA, CFA).3.1 Нормотворческие органы: кто пишет правилаГлавный из них — Национальный валютный совет (CMN), высший орган SFN, отвечающий за основные направления денежно-кредитной, кредитной и валютной политики. Именно CMN, например, устанавливает целевой уровень инфляции, которого должен добиваться Центральный банк.Наряду с ним аналогичную роль в своих секторах играют CNSP (частное страхование) и CNPC (закрытое дополнительное пенсионное обеспечение).Важная деталь: CMN ничего не исполняет и не контролирует. Он устанавливает нормы. Практической работой занимаются надзорные органы.3.2 Надзорные органы: кто следит за соблюдением правилДва из них особенно важны для нашего курса:Центральный банк Бразилии (Bacen) — проводит денежно-кредитную политику, надзирает за банками и другими финансовыми организациями, выдает разрешения на их деятельность и обеспечивает стабильность системы. В его структуре действует Copom (Комитет по денежно-кредитной политике), который собирается каждые 45 дней, чтобы установить целевой уровень ставки Selic.CVM (Комиссия по ценным бумагам) — «шериф» рынка капитала. Она контролирует акции, дебентуры, инвестиционные фонды и публичные размещения, защищая инвесторов от мошенничества и инсайдерской информации.Запомните распределение обязанностей: банки — сфера Bacen; ценные бумаги — сфера CVM. IPO на B3? CVM. Открытие нового цифрового банка? Bacen.3.3 Операторы: кто обеспечивает работу рынкаЭто организации, которые непосредственно проводят операции: коммерческие, универсальные и инвестиционные банки, брокеры и дистрибьюторы (CTVMs и DTVMs), а также B3 (Brasil, Bolsa, Balcão) — бразильская биржа, где торгуются, регистрируются и рассчитываются сделки с акциями и деривативами.Финтех-компания хочет получить разрешение на работу в качестве финансовой организации. К кому ей следует обратиться?Правильный ответ: в Центральный банк — выдача разрешений на деятельность финансовых организаций относится к полномочиям Bacen как надзорного органа. CVM отвечает за ценные бумаги, а не за банки.Компания проведет первичное публичное размещение акций (IPO). Какой надзорный орган регулирует эту операцию?Правильный ответ: CVM — акция является ценной бумагой, и любое публичное размещение ценных бумаг регистрируется и контролируется Комиссией по ценным бумагам.Классическая экзаменационная ловушка: CMN «контролирует» финансовые организации? НЕТ. CMN устанавливает нормы; надзор осуществляют Bacen (за финансовыми организациями) и CVM (за рынком ценных бумаг). Экзаменаторы любят подменять эти глаголы.4. Четыре основных рынкаФинансовая система делится на четыре рынка в зависимости от типа операций. Один и тот же банк может одновременно работать на всех четырех — разделение определяется характером операции, а не организацией.4.1 Денежный рынокОперации на очень короткий срок, зачастую всего на один день, обычно обеспеченные федеральными государственными ценными бумагами. Здесь банки ежедневно регулируют свою ликвидность, а денежно-кредитная политика реализуется на практике. На этом рынке формируются две ключевые ставки бразильской экономики: Selic и CDI. Им будет полностью посвящен Урок 3.4.2 Кредитный рынокЗаймы и финансирование, предоставляемые финансовыми организациями: оборотный капитал, кредиты с удержанием платежей из зарплаты, овердрафт, автокредиты и ипотека. Это территория косвенного посредничества — и банковского спреда.4.3 Рынок капиталаЗдесь компании привлекают средне- и долгосрочные средства, выпуская ценные бумаги: акции (долю в капитале компании) и дебентуры (корпоративные долговые бумаги), среди прочего. Это территория прямого посредничества, которую контролирует CVM, — и сердце этого курса.4.4 Валютный рынокПокупка и продажа иностранной валюты, необходимая экспортерам, импортерам, туристам и международным инвесторам. Его контролирует Bacen, который также вмешивается в работу рынка, чтобы сдерживать чрезмерную волатильность.К какому рынку относится автокредит, оформленный в банке?Правильный ответ: кредитный рынок — заем или финансирование, предоставленные финансовой организацией, относятся к сфере косвенного посредничества.Однодневные операции между банками, обеспеченные государственными ценными бумагами, на основе которых формируется ставка CDI, проводятся на ... рынкеПравильный ответ: денежном — краткосрочные операции между финансовыми организациями относятся к денежному рынку; на нем формируются Selic и CDI.5. Инвестиционное меню: инструменты с фиксированным доходом, переменным доходом и деривативыМы подошли к тому, что станет предметом изучения на всех следующих занятиях: финансовым активам. Они делятся на три большие категории — и порядок их изучения в курсе точно соответствует этой классификации.5.1 Фиксированный доход: правило известно заранееВ инструментах с фиксированным доходом инвестор в момент вложения знает правило расчета доходности ценной бумаги. Обратите внимание на деталь: знать правило не значит знать итоговую сумму. Существуют три формы доходности:Фиксированная ставка — ставка определяется при заключении сделки (например, Tesouro Prefixado под 12,5% годовых). Если держать бумагу до погашения, вы с первого дня точно знаете, сколько получите в реалах.Плавающая ставка — привязана к индикатору, который меняется со временем (например, CDB под 110% CDI, Tesouro Selic). Правило вам известно, но итоговая сумма зависит от динамики индикатора.Гибридная ставка — сочетает фиксированную ставку с индексом инфляции (например, Tesouro IPCA+ с доходностью IPCA + 6% годовых). Это единственный формат, который гарантирует реальную доходность, то есть доход выше инфляции.Основные представители: федеральные государственные ценные бумаги (Tesouro Direto), CDB, LCI, LCA и дебентуры. Каждому из них в этом курсе будет посвящен отдельный урок.Ценная бумага с доходностью IPCA + 5,5% годовых относится к инструментам с фиксированным доходом категории...Правильный ответ: гибридной — она сочетает индекс инфляции (IPCA) с фиксированной ставкой (5,5% годовых), обеспечивая реальную доходность.Самая важная ловушка семестра: фиксированный доход НЕ означает отсутствия риска или гарантированной доходности в любой момент. Если продать Tesouro Prefixado ДО погашения, вы получите рыночную цену — и она может оказаться ниже цены покупки, если процентные ставки выросли. Это явление называется переоценкой по рынку, а понять, почему цена падает при росте ставки, — главная цель Уроков 4, 7 и 8. Тот, кто освоит это после курса, уже будет знать больше, чем большинство участников рынка.5.2 Переменный доход: без обещанийЗдесь нет заранее установленного правила доходности. Доход зависит от результатов актива. Классический пример — акция: покупая ее, вы становитесь совладельцем компании, а ваш доход складывается из двух источников — роста стоимости бумаги и выплат (дивидендов и процентов на собственный капитал).Вы совладелец, а не кредитор: если компания процветает, потолка доходности нет; если она обанкротится, акционер получит выплаты последним. Чем выше риск, тем выше ожидаемая доходность — эта связь будет формализована при изучении CAPM на Уроках 11 и 12.5.3 Деривативы: стоимость, которая приходит извнеИнструменты, стоимость которых зависит от базового актива: фьючерсные контракты на доллар, индекс Bovespa и ставку DI, опционы на акции. Изначально они создавались как инструмент защиты (хеджирования) — например, экспортер фиксирует сегодня обменный курс для выручки, которая поступит лишь через шесть месяцев, — но также используются для спекуляций и арбитража. Все эти функции вполне легитимны и необходимы для поддержания ликвидности рынка.Они станут грандиозным финалом курса — на уроках 13 и 14.Фьючерсный контракт на доллар, торгуемый на B3, классифицируется как дериватив, потому что...Правильный ответ: его стоимость зависит от динамики базового актива — в данном случае валютного курса. Это и есть определение дериватива.6. Связываем все воединоМы составили полную карту этой территории:Финансовая система связывает обладателей избыточных средств и заемщиков посредством косвенного финансового посредничества (банки, спред) или прямого (рынок капитала).Бразильская финансовая система организована по принципу разделения на нормативные органы (CMN), надзорные органы (Bacen и CVM) и операторов (банки, брокерские компании, B3).Операции распределяются между четырьмя рынками: денежным, кредитным, рынком капитала и валютным.Активы подразделяются на инструменты с фиксированным доходом (с фиксированной, плавающей и гибридной ставкой), инструменты с переменным доходом и деривативы.На следующем уроке мы отточим инструмент, который будем использовать для оценки всего этого: финансовую математику — сложный процент, эквивалентные ставки и приведенную стоимость. Приготовьте калькулятор (HP-12C или Excel): начиная с этого момента на каждом уроке будут расчеты.“Бесплатных обедов не бывает: на финансовом рынке любая ожидаемая доходность выше безрисковой ставки оплачивается риском.”- Максима рынка, вдохновленная Милтоном ФридманомЗадание для обсуждения в аудиторииПрежде чем перейти к тестовым вопросам, давайте вместе разберем следующий пример.Rede Horizonte, розничная сеть, находящаяся на этапе расширения, нуждается в 50 миллионах реалов, чтобы открыть 12 новых магазинов. Финансовый директор предложил три варианта:I. Получить кредит на оборотный капитал в крупном коммерческом банке по ставке CDI + 4% годовых.II. Выпустить облигации с погашением через 5 лет и доходностью CDI + 1,8% годовых; выпуск будет структурирован и размещен инвестиционным банком.III. Провести листинг на B3 (IPO), продав 25% акций компании.Обсудите в группе каждый вариант:(a) На каком из четырех рынков проходит операция?(b) Является ли посредничество прямым или косвенным?(c) Кто принимает на себя риск операции?(d) Почему ставка по облигациям ниже банковской ставки по кредиту?(e) Какие обязательства берет на себя компания в каждом случае — долг или партнерство? Как каждый вариант повлияет на денежный поток и контроль над компанией?Рекомендации преподавателю: (I) кредитный рынок, косвенное посредничество; банк принимает на себя кредитный риск и поэтому включает в ставку спред — отсюда более высокая ставка. (II) рынок капитала, прямое посредничество; риск несет инвестор, приобретающий ценную бумагу. Компания платит меньше именно потому, что "обходит" банковский спред; при этом надзор за предложением осуществляет CVM. (III) рынок капитала, прямое посредничество, без обещания фиксированного дохода: акционер становится совладельцем, компания не принимает на себя долговых обязательств, однако основатели теряют часть контроля и навсегда начинают делить прибыль. Итог, связывающий этот пример с остальной частью курса: как инвестор решает, компенсирует ли CDI + 1,8% риск конкретной компании? Оценивая его. Именно этим мы займемся на следующих 13 уроках.Упражнения1) (CESGRANRIO - 2021 - Banco do Brasil - Escriturário) В рамках системы инфляционного таргетирования Национальный денежный совет (CMN) устанавливает целевой показатель инфляции. Исходя из этого показателя, Комитет по денежно-кредитной политике (Copom) Центрального банка Бразилии (Bacen) периодически собирается для анализа состояния бразильской экономики. На этих заседаниях Copom ставит перед собой следующую цель:A) определить целевой уровень ставки Selic.B) определить роль Bacen на валютном рынке.C) разработать нормы, применимые к Бразильской финансовой системе (SFN).D) ежедневно публиковать краткосрочную процентную ставку по операциям, совершаемым на финансовом рынке.E) разрешать деятельность финансовых учреждений и других организаций в соответствии с действующим законодательством.2) (Авторское задание — в стиле CESGRANRIO) В структуре Бразильской финансовой системы нормативные органы определяют общие принципы, а надзорные органы контролируют их соблюдение. В этой системе разработка денежно-кредитной политики и надзор за рынком ценных бумаг находятся соответственно в ведении:A) Национального денежного совета и Комиссии по ценным бумагам.B) Центрального банка Бразилии и Национального денежного совета.C) Комиссии по ценным бумагам и Центрального банка Бразилии.D) Национального казначейства и B3.E) Национального денежного совета и Центрального банка Бразилии.3) (Авторское задание — в стиле CESGRANRIO) Инвестор вложил средства в три продукта: CDB с доходностью 110% CDI, государственную облигацию с доходностью IPCA + 6% годовых и облигацию Tesouro Prefixado с доходностью 12,5% годовых. Виды доходности этих трех инструментов классифицируются соответственно как:A) плавающая, гибридная и фиксированная.B) фиксированная, плавающая и гибридная.C) гибридная, фиксированная и плавающая.D) плавающая, фиксированная и гибридная.E) фиксированная, гибридная и плавающая.4) (Авторское задание — в стиле FGV) Компания привлекает средства путем выпуска облигаций, которые напрямую приобретают инвесторы в рамках публичного предложения. Верно утверждать, что эта операция проходит на:A) кредитном рынке при косвенном посредничестве; банк принимает на себя риск операции.B) рынке капитала при прямом посредничестве; инвестор принимает на себя кредитный риск эмитента.C) денежном рынке при прямом посредничестве; эмитент принимает на себя риск операции.D) рынке капитала при косвенном посредничестве; банк-организатор принимает на себя кредитный риск.E) валютном рынке при прямом посредничестве; инвестор принимает на себя валютный риск.5) (Авторское задание — в стиле CESGRANRIO) Приобретая акции компании, зарегистрированной на B3, инвестор:A) становится кредитором компании с правом на фиксированный доход.B) становится совладельцем компании, а его доходность будет зависеть от роста стоимости ценной бумаги и выплачиваемых доходов.C) гарантирует минимальную доходность, эквивалентную ставке Selic.D) занимает позицию по деривативу, базовым активом которого является капитал компании.E) получает защиту своего капитала со стороны Фонда гарантирования кредитов (FGC).6) (Авторское задание — в стиле CESGRANRIO) Банк привлекает средства вкладчиков, выплачивая 100% CDI, и выдает кредиты на оборотный капитал по ставке CDI + 8% годовых. Разница между ставкой привлечения и ставкой размещения называется:A) банковским спредом; он, помимо прочего, компенсирует кредитный риск, который принимает на себя банк.B) дисконтом; он отражает бухгалтерский убыток учреждения от посреднической деятельности.C) ставкой over; она соответствует доходности государственных облигаций в портфеле.D) эмиссионной премией; она возвращается вкладчику в момент погашения.E) налоговым клином; он полностью перечисляется в Национальное казначейство.7) (Авторское задание — в стиле CESGRANRIO) Фьючерсные контракты на доллар, торгуемые на B3, классифицируются как деривативы, потому что:A) гарантируют инвестору фиксированный доход к дате погашения.B) представляют долю участия в компаниях-экспортерах.C) их стоимость зависит от динамики базового актива, в данном случае валютного курса.D) выпускаются исключительно Центральным банком для проведения валютной политики.E) могут использоваться только для защиты (хеджа), а спекуляции запрещены.8) (Авторское задание — в стиле CEBRASPE, определите верность утверждения) В отношении Бразильской финансовой системы определите верность следующего утверждения: "Национальный денежный совет не только формулирует основные направления денежно-кредитной политики, но и непосредственно отвечает за надзор за действующими в стране финансовыми учреждениями."( ) Верно ( ) НеверноОтветы1) A — Copom определяет целевой уровень ставки Selic. Разработка норм для SFN относится к полномочиям CMN (вариант C описывает функции CMN), а выдача разрешений на деятельность учреждений является функцией Bacen как надзорного органа (вариант E).2) A — CMN является нормативным органом в сфере денежно-кредитной политики; CVM осуществляет надзор за рынком ценных бумаг. Bacen контролирует финансовые учреждения, но не определяет общие направления политики.3) A — Доходность 110% CDI зависит от будущего значения индикатора (плавающая); IPCA + 6% сочетает индекс цен и фиксированную ставку (гибридная); 12,5% годовых полностью известны в момент заключения сделки (фиксированная).4) B — Облигация является ценной бумагой рынка капитала; инвестор приобретает ее напрямую и принимает на себя кредитный риск эмитента. Банк лишь структурирует и размещает предложение.5) B — Акция относится к инструментам с переменным доходом и представляет собой долю в уставном капитале: доход формируется за счет роста стоимости и выплачиваемых доходов. Акции не покрываются FGC — это распространенная ловушка в экзаменационных вопросах.6) A — Банковский спред представляет собой разницу между стоимостью привлечения и размещения средств; он компенсирует кредитный риск, операционные расходы, налоги и маржу банка. Это цена косвенного посредничества.7) C — Определение дериватива отражено в самом названии: это инструмент, стоимость которого зависит от базового актива. Хеджирование — классический способ применения таких инструментов, однако спекуляции и арбитраж также легитимны и обеспечивают ликвидность рынка (ошибка варианта E заключается в запрете спекуляций).8) Неверно — CMN устанавливает нормы, а надзор за финансовыми учреждениями осуществляет Центральный банк. Подмена глаголов "нормировать" и "контролировать" — наиболее распространенная ловушка по этой теме на экзаменах.
Reactions
0
0 Comments
Be the first to comment